Euro: non aspettatevi nel quarto trimestre 2014 un indebolimento simile al terzo trimestre

Scritto il alle 09:56 da Redazione Finanza.com

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Di seguito pubblichiamo un commento sul mercato valutario a cura di John J. Hardy. L’analista di Saxo Bank analizza lo stato di salute dell’euro, dopo che la scorsa settimana la divisa unica europea ha rischiato di subire la più ripida caduta trimestrale dal 2011. Guardando agli ultimi mesi del 2014, secondo Hardy questo tuttavia non dovrebbe ripetersi anche nel quarto trimestre.

L’attuale punto di riferimento nel mercato valutario è il dollaro americano e, in accordo con questo, l’euro si è molto indebolito nel corso dell’ultimo trimestre. Nel suo recente punto di minimo al di sotto di 1,2700, verificatosi negli ultimi giorni di settembre, l’euro ha perso oltre il 7% contro il dollaro americano, il più grande calo trimestrale dalla fine del 2011, quando l’UE era nel bel mezzo di uno dei peggiori episodi della crisi del suo debito sovrano.

Questo recente ciclo di debolezza dell’euro è molto diverso da quello precedente, quando si percepiva una sorta di ciclicità tra una crisi e l’altra. In questo caso, il trend dell’euro è chiaramente guidato da azioni politiche reali e mirate da parte della BCE di Draghi nelle sue riunioni di giugno e settembre.

Ironia della sorte, l’ultima volta che il presidente della BCE ha direttamente spostato l’euro in maniera così significativa, è stato nella direzione opposta. Nel luglio del 2012 ha dato quella che il giornalista statunitense Matt O’Brien avrebbe definito come una “promessa impossibile” a fare tutto il necessario per salvare l’euro. Naturalmente non fece assolutamente nulla, ma il mercato credette nella protezione implicita della BCE e, ciononostante, gli investitori andarono all’assalto acquistando smodatamente gli asset dei paesi periferici dell’UE, comprimendo i differenziali di rendimento, la fonte stessa del panico, e inviò l’EURUSD brutalmente da 1,20 a quasi 1,40.

L’attuale combinazione di politiche della BCE, d’altra parte, non è completamente un trucco, ma offre due linee politiche operative che stanno indebolendo l’euro. In primo luogo, la BCE sta rigonfiando il suo bilancio per la prima volta dal 2011 con il nuovo TLTRO e un massiccio programma di acquisto di titoli ABS, essenzialmente progettato per sollevare le attività incerte dai bilanci delle banche europee, nella speranza che le banche possano concentrarsi maggiormente sui prestiti nell’economia, piuttosto che rimpolpare i propri bilanci. In secondo luogo, la BCE ha tagliato i tassi di deposito per quelle istituzioni che detengono fondi in territorio negativo presso la BCE. Questa è stata una mossa intelligente, apparentemente emanata per incoraggiare le banche a prestare quei fondi piuttosto che tenerli bloccati da un interesse negativo. Ma il punto centrale della questione è il tasso di cambio dell’euro, in quanto queste banche stanno invece semplicemente spostando i depositi in dollari USA, contribuendo a guidare l’EURUSD a ribasso. Sì, con questa mossa il cambio EURUSD è stato messo nel mirino di Draghi, e finora sta riuscendo.

Naturalmente, il dollaro è stato facilmente criticato per aver guidato l’EURUSD a ribasso negli ultimi tre mesi, dato che la Fed è nell’ultimo sussulto dell’epica espansione di bilancio del suo programma di acquisto di asset QE3, che finirà nella sessione di ottobre. Mentre la Fed ha fatto capire che potrebbe puntare in entrambi i casi sui tempi del suo primo rialzo dei tassi – attualmente previsto a fine Q2 del 2015 – il mercato si sta chiedendo se un altro paio di mesi di rapporti forti sul mercato del lavoro negli Stati Uniti possa spostare in avanti quel primo rialzo dei tassi e mettere l’eventuale percorso della Fed su una traiettoria più ripida.

A questo punto, quindi, abbiamo una combinazione di politiche che sono chiaramente positive per il dollaro americano e negative per l’euro. La liquidità in dollari si sta prosciugando, mentre abbiamo nuova liquidità senza limiti in uscita dalla BCE che può finanziare operazioni di carry trade e prestiti a basso costo in euro per investimenti, nazionali o esteri. In teoria, questa liquidità potrebbe anche contribuire a prestiti trigger per le piccole e medie imprese e a spingere i consumi, contribuendo così a ridurre il record di disavanzo dell’Eurozona, attualmente di oltre il 2% del PIL.

Vi sono però alcuni potenziali crepe in questo scenario. Non sono certo che il ribasso dell’EURUSD possa continuare a pieno ritmo nel Q4, anche se ci immaginiamo che l’EURUSD negozi ancora più in basso entro la fine dell’anno. In primo luogo, il mix di politiche della BCE potrebbe incontrare qualche piccolo inconveniente nel 4° trimestre, in particolare sul lato TLTRO del suo programma di politica e l’ignota disponibilità di titoli asset backed per l’acquisto. I Nuovi cosiddetti LSAP (acquisti su larga scala di attività – come se ci servisse un altro acronimo) della BCE sono lontani dai QE della FED e non consentono l’acquisto di obbligazioni sovrane. Sulla base del dinamismo dimostrato da Draghi alla BCE, il mercato sta prevedendo aggressivamente che la Germania non ostacolerà un eventuale passaggio al vero QE e agli acquisti di obbligazioni sovrane. Sicuramente, però, almeno per il breve termine, questo è probabilmente un punto politico ancora lontano per la Germania.

Così, mentre la BCE è disposta e pronta usare il suo attuale mix di politiche, non c’è un bacino sufficientemente grande in cui riversare il suo potenziale di liquidità. Poi, sul lato USD dell’equazione, dobbiamo chiederci se l’economia americana saprà davvero mantenere la velocità di fuga mentre il resto del mondo è chiaramente in una profonda depressione. Così, con il dollaro USA che vola come un razzo, i prezzi dell’energia ai minimi di tre anni, potrà tutto ciò smorzare ulteriormente le pressioni inflazionistiche negli Stati Uniti nei prossimi mesi e dare l’improvvisa pausa alla Fed sulle sue intenzioni di aumento di tasso da una fonte imprevista?

Il focus nel quarto trimestre può spostarsi però solo leggermente verso le altre valute. Questo perché il ritiro di alloggi da parte della Fed sta generando chiaramente una notevole incertezza in attività rischiose sulle implicazioni globali di minore liquidità in dollari. Se la volatilità continua a salire su questa incertezza, una marea di soldi cercherà sicurezza nelle attività e valute più liquide. L’euro è la seconda valuta più liquida dopo il dollaro statunitense e si merita un premio in periodi di forte incertezza. Quindi, per questo motivo, il cambio EURUSD potrebbe diventare rapidamente noioso nel quarto trimestre come il resto del mondo, in particolare le valute dei mercati emergenti, ma anche il dollaro australiano e neozelandese prenderanno il centro della scena.

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